Clause de ratchet : définition et guide (levées de fonds)

Clause de ratchet : l'anti-dilution des levées de fonds

Une page d'information juridique : comment fonctionne le ratchet des pactes d'investissement, ce qu'il coûte aux fondateurs et comment le négocier : avec un analyseur gratuit de votre clause.

Direction de la publication : Me Manel Sghari, avocat au Barreau de ParisSources officielles vérifiées : 6 juillet 2026·Sources : 1844-1 Code civil ; L.228-91 et s. C. com. (valeurs mobilières donnant accès au capital) · Cour de cassation

Cette page fournit une information juridique générale, établie à partir de sources officielles (Légifrance, Cour de cassation) vérifiées le 6 juillet 2026. Elle ne constitue pas une consultation juridique et ne remplace pas l'analyse de votre situation par un professionnel.

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ComprendreDéfinition et fondement légal

VérifierLes 5 conditions de validité (cumulatives)

1
Une protection contre le « down round »Le ratchet ajuste le prix d'entrée de l'investisseur si un tour ultérieur se fait à valorisation inférieure : il reçoit des titres complémentaires comme s'il avait investi au prix du nouveau tour : c'est la principale protection anti-dilution des pactes de capital-investissement.Pratique de marché recoupée multi-sources — vérifié 16/07/2026
2
Full ratchet vs weighted averageLe full ratchet aligne intégralement le prix de référence sur le nouveau prix ; le weighted average le pondère par l'ampleur du tour dilutif (variantes broad based et narrow based selon l'assiette retenue) : la formule choisie commande l'ampleur de la dilution des fondateurs.Pratique recoupée multi-sources (Etic, DataLegal, swim.legal) — vérifié 16/07/2026
3
Le véhicule : BSA ratchet ou actions de préférenceL'ajustement s'exécute par des BSA émis dès l'investissement (exerçables à la valeur nominale en cas de down round) ou par des actions de préférence à parité de conversion ajustable : deux techniques assises sur le régime des valeurs mobilières donnant accès au capital.Art. L.228-91 et s. C. com. ; pratique recoupée — vérifié 16/07/2026
4
La grille léonineLa prohibition des clauses léonines vise l'attribution de la totalité du profit ou l'exonération de la totalité des pertes ; la Cour de cassation juge de longue date que les cessions et promesses à prix minimum entre associés n'y contreviennent pas, sauf fraude : le ratchet, dont le bénéficiaire a payé sa souscription, s'inscrit dans cette tolérance.Art. 1844-1 C. civ. ; Cass. com., 20/05/1986 (Bowater) [n° en JURIS_SEED] — vérifié 16/07/2026
5
Les tempéraments négociésLa pratique borne le ratchet : durée de validité (souvent 24 à 36 mois), prix plancher préservant l'intéressement du management, condition de réinvestissement (« pay to play »), exclusion des émissions d'intéressement (BSPCE) : autant de curseurs qui font la différence entre protection et confiscation.Pratique recoupée multi-sources — vérifié 16/07/2026

RédigerExemple de rédaction, commenté ligne à ligne

Extraits commentés : pourquoi chaque membre de phrase d'une clause bien rédigée est là :

« En cas d'émission de titres à un prix inférieur au Prix de Souscription Initial dans les 30 mois, l'Investisseur pourra exercer ses BSA Ratchet et souscrire, à la valeur nominale, le nombre d'actions déterminé selon la formule de moyenne pondérée (broad based weighted average) figurant en Annexe. » : Ratchet équilibré : véhicule auto-exécutoire (BSA émis dès l'origine), formule pondérée, durée bornée (30 mois) : les trois curseurs de négociation au rendez-vous.

« Sont exclues du déclenchement du présent ajustement les émissions réalisées au titre de plans d'intéressement des salariés et dirigeants (BSPCE, actions gratuites) dans la limite de 10 % du capital. » : La clause d'exclusions (« carve-out ») : sans elle, chaque attribution de BSPCE déclencherait mécaniquement l'anti-dilution : le plafond chiffré évite l'abus en sens inverse.

« En cas de tour ultérieur à toute valorisation inférieure, l'Investisseur recevra gratuitement le nombre d'actions nécessaire pour ramener son prix de revient au prix du nouveau tour, sans limitation de durée. » : Contre-exemple : full ratchet perpétuel et « gratuit » : la gratuité pose la question de la souscription à valeur nominale (technique correcte) et l'absence de toute borne en fait une épée de Damoclès permanente sur les fondateurs.

ÉviterPièges et erreurs fréquentes

Signer un full ratchet « pour aller vite » Au premier tour à valorisation inférieure, l'alignement intégral du prix peut transférer une part massive du capital vers l'investisseur protégé : la formule weighted average, pondérée par la taille du tour, est le standard de compromis : la différence se chiffre en points de capital.

Promettre l'ajustement sans émettre les instruments Un ratchet purement obligationnel (promesse d'émettre plus tard) se heurte au formalisme des augmentations de capital au pire moment : émettre les BSA ratchet dès l'investissement (ou structurer en actions de préférence) rend le mécanisme auto-exécutoire.

Négliger les exclusions d'émissions Sans exclusion expresse, les émissions de BSPCE, les plans d'intéressement ou les augmentations réservées aux salariés peuvent déclencher le ratchet : lister les « émissions exemptées » est une ligne de négociation obligatoire côté fondateurs.

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Questions fréquentesClause de ratchet : vos questions

Qu'est-ce qu'une clause de ratchet ?▼

La clause d'un pacte d'investissement qui protège l'investisseur contre un tour de financement ultérieur à valorisation inférieure : il reçoit des actions complémentaires (généralement en exerçant des BSA ratchet à la valeur nominale) comme s'il avait investi au prix du nouveau tour. C'est la principale protection « anti-dilution » du capital-risque.

Quelle différence entre full ratchet et weighted average ratchet ?▼

Le full ratchet ramène intégralement le prix de référence de l'investisseur au prix du nouveau tour, quelle que soit la taille de celui-ci : solution la plus dure pour les fondateurs. Le weighted average pondère l'ajustement par l'ampleur du tour dilutif (variantes broad based ou narrow based selon l'assiette de calcul) : c'est le compromis dominant en pratique.

La clause de ratchet est-elle une clause léonine ?▼

En principe non : la prohibition de l'article 1844-1 vise les clauses privant un associé de toute vocation aux bénéfices ou l'exonérant de toutes les pertes. La jurisprudence valide de longue date les mécanismes de prix entre associés (sauf fraude), et l'investisseur titulaire de BSA a payé sa souscription : il contribue donc aux pertes. Un ratchet extrême reste néanmoins à examiner au cas par cas.

Comment un fondateur peut-il limiter les effets d'un ratchet ?▼

Quatre curseurs de négociation : préférer le weighted average au full ratchet ; borner la durée (24 à 36 mois est l'usage) ; exclure les émissions d'intéressement (BSPCE, plans salariés) du déclenchement ; et conditionner la protection à la participation de l'investisseur au nouveau tour (« pay to play »). Un prix plancher préservant l'intéressement du management complète le dispositif.

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